有色金屬企業微觀財務數據跟蹤

【中鎢在線新聞網-鎢新聞】

通過跟蹤有色金屬企業現金流（經營性、投資性、融資性現金流、現金收入等），償債能力（資產負債率、有息負債率、債務期限結構等），以及盈利能力（主營業務毛利率、資產收益率、凈資產收益率）的變化情況。采用A股上市有色金屬企業的加總情況來觀察有色金屬行業的財務運行狀況。需要說明的是，由于中國鋁業規模相比其他企業較大，并且在2014年中國鋁業主導產品銷售價格下降；部分長期資產計提大額資產減值準備；內部退養和協商解除勞動關系人員計提辭退及內退福利費用等原因大幅虧損，為了更好地觀察行業的微觀經營狀況，我們將中國鋁業從觀察樣本中剔除。另外，由于鋅業股份在2012年大幅計提減值損失約25億元，2013年因資產重組實現營業外凈收入約40億元，對整個行業的利潤有較大影響，因此我們分別對2012年和2013年的利潤作了相應調整，減少非經營性事件對行業盈利水平的影響。

現金流狀況銅行業較好，鉛鋅行業最差

企業獲取現金流的能力是衡量企業償債能力的唯一指標。其中經營性現金流狀況能夠有效地反映出制造類企業自身的造血能力以及潛在的加杠桿能力；籌資性現金流反應出企業獲取外部支持的能力，也能從側面反映企業的信用資質情況；投資性現金流狀況能夠更好的跟蹤行業整體新增產能投資情況。

從經營活動現金流來看，有色金屬行業的現金流較為健康，并且持續穩步增長，從2011年的174億元增長到2014年的224億元。其中，主要的增長來自鋁行業的貢獻，從2011年的33億元增長到2014年的74億元。銅行業基本維持在200億元左右。鉛鋅行業則出現明顯的下滑，從2012年的40億元下降到2014年的28億元。同時，現金收入比長期維持在115%左右，體現了有色金屬行業整體有很強的獲現能力。其中鋁行業的現金收入比低于整個行業平均值，約為100%左右。

從投資活動現金流來看，整個有色金屬行業的投資增速較為穩定，投資性現金流維持在320億元左右。但是子行業間出現分化，銅行業投資較為穩步增長，而鋁和鉛鋅行業投資則出現下滑，與行業持續去產能有關。考慮到目前行業整體產能過剩情況仍然嚴重，下游需求回暖還需要時間，預計未來行業投資規模還會進一步放緩。

從籌資活動現金流來看，整個行業現金流持續下降，從2010年的328億元下降到2014年的83億元左右。內部子行業也都存在不同程度地下降，尤其是2013年和2014年。隨著整個行業去產能的繼續，未來行業的整體負債率或出現下移。

整體負債水平保持穩定，償債壓力可控

有色金屬行業整體負債率維持在一個相對平穩的水平，資產負債率一直維持在60%以下，償債壓力整體可控。其中有息負債也較為穩定，在43%左右的水平。分子行業來看，銅行業資產負債率有所波動，2013年一季度一度達到64%，其余年份基本穩定在60%以下；鉛鋅行業從2012年起開始降杠桿，有前期高點73%下降到2014年的60%，相應的有息負債率從51%下降到42%；鋁行業從2010年開始經歷了兩年的加杠桿時間到2012年開始保持穩定在57%左右的負債水平，但是今年年初以來，從負債率的角度來看，有去杠桿的趨勢。

從債務的期限結構來看，短期債務占總債務的比率一直在一個較高的位置，達到70%。泛貨幣資金對短期債務的覆蓋也有逐年下滑的趨勢，從前期65%下滑到2014年的61%，工業金屬行業短期的償債壓力加大。分子行業來看，銅、鉛鋅行業的短期債務要高于整個行業水平，鋁行業顯著低于行業水平。但是從泛貨幣資金對短期債務的覆蓋來看，銅行業要高于整體行業水平，達到80%，說明銅行業貨幣資金和應收票據規模要大于其他子行業，短期償債能力要好于其他子行業。鉛鋅行業的短期償債能力最差。其泛貨幣資金對短期債務的覆蓋程度顯著低于行業平均，在30%附近。從長期趨勢來看，未來各子行業的短期債務都有上升的趨勢，而且企業的泛貨幣資金對短期債務的覆蓋程度也有下滑的趨勢。

未來，隨著銀行信貸政策對產能過剩行業的收緊，特別是對于有色金屬行業這種過去主要依賴于銀行貸款，融資渠道較為單一的行業，應重點關注企業的再融資風險和流動性風險。同時，在評判整個有色金屬行業的償債能力的時候，獲取外部支持的能力是一個很重要的因素，主要分為兩個方面，一是來自于股東，二是來自于政府（兩者存在重疊）。由于有色金屬類發債企業中大部分是國企，股東為中央或者地方國資委，獲取短期流動支持的難度不大。

盈利水平整體惡化，銅成本控制能力強于鋁和鉛鋅

有色金屬企業的盈利能力整體出現惡化，主要來自下游的需求減弱以及金屬價格的走低。企業整體毛利率從2010年的10%左右下降到2014年的5%。但是在2014年不同子行業之間開始出現分化，由于我國銅冶煉企業的利潤主要來自冶煉費用，同時因為國際銅價不斷下行，上游礦山企業壓縮TC/RC的費用，導致銅冶煉企業的毛利率不斷下降，2015年一季度已經破3%。鋁礦石和鉛鋅礦我國自給率相對較高，鋁冶煉企業毛利率在2014年有所反彈，有前期低點7.59%回升至10%，同時，鉛鋅類企業毛利率企穩，維持在9%~9.5%之間。

但是由于鋁企業和鉛鋅企業近幾年期間費用走高，分別從2013年的7.95%、6.4%上升至2014年的8.84%、6.96%。但是，銅類企業期間費用率基本維持在2.5%左右。從而使得鋁類和鉛鋅類企業資產收益率和凈資產收益率出現較為明顯的下降，尤其是鋁類企業。銅類企業反而因為較好的成本控制，在主營業務毛利率下降的情況下，資產收益率和凈資產收益率出現小幅反彈。

黃金企業現金流較好，投資支出加速

黃金類企業經營性現金流基本維持在100億元左右，2013年達到頂峰，為126億元，之后開始回落，主要原因還是金價的回落。籌資性現金流在2014年較2013年有較大幅度的增長，部分原因來自彌補經營性現金流的減少。投資性現金流的凈流出額大幅增加，從2010年的112億元到2013年的192億元，2014年有所回落，但是能處在一個較高的位置，為凈流出160億元。主要原因是近幾年，國內黃金企業不斷在上游資源端進行收購和礦山的擴建。這也符合黃金企業礦產金毛利率較高的特點。預計未來隨著上游礦山的擴能以及新礦山的并購完成投產，未來黃金類企業的盈利情況會有所改善，從而帶動經營性現金的持續改善。

行業負債率上升，短期償債壓力加大，但是整體可控。黃金類企業資產負債率有不斷上升趨勢，從2010年的44%到2014年一季度的56%，這與黃金類企業最近幾年大規模投資有關。也與企業籌資性現金流的增長和投資性現金流凈流出的大幅增長相互印證。但是黃金企業低于60%的負債率相對其他行業來說，仍是一個相對較低的水平。

從債務期限來看，短期的債務占總債務的規模基本維持在60%左右，長期有所下降。但是泛貨幣資金對短期債務的覆蓋程度降低，主要原因是泛貨幣資金的增長速度不及短期債務規模的增長速度。

盈利能力下滑明顯。由于金價不斷下滑，主營業務毛利率和主營業務利潤率不斷下降，其中毛利率由2010年的20%下滑到2015年一季度的8%。資產收益率和凈資產收益率也有大幅的下降。但是礦產金仍能維持較高的毛利率和盈利能力。

綜述

有色金屬行業的盈利能力有所下滑，但是現金流較為健康，償債能力尚可，子行業內部開始出現較為明顯地分化。主要體現在以下幾個方面：1、黃金行業盈利能力強于其他子行業，仍有較好的信用品質。雖然近期金價的大幅下滑導致黃金生產企業的盈利能力下滑，但是隨著黃金企業前期對礦產資源的投資逐漸轉變為產能，產品中礦產金的比例逐漸加大，毛利率也會逐漸出現回升。同時考慮到未來金價底部企穩回升，未來黃金企業的盈利能力會得到逐步改善。而且黃金企業的負債率仍維持在一個較低水平，短期內資本壓力不大。而且黃金相對于其他金屬有更強的流動性，我們認為，黃金類企業仍然具備較好的償債能力。2、銅行業有較為穩健的現金流，行業整體信用一般，但是償債問題不大。在行業毛利率下滑較大的情況下，由于成本控制能力較強（期間費用較少），仍好于鋁與鉛鋅行業的盈利能力。同時我國銅行業主要以冶煉為主，相對來說，國際銅價的波動對整個行業盈利狀況影響相對較小。3、鋁行業是產能出清較為困難的行業，同時內部不同企業之間分化也較大。鋁主營業務毛利率出現反彈的趨勢，但由于其期間費用率的抬升使得其盈利能力出現下滑。4、鉛鋅行業過去幾年景氣度一直較低，行業保持微幅盈利主要來自冶煉過程中提煉的金、銀等貴金屬，行業整體信用品質較差。

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